2017年中國火電行業(yè)市場深度調(diào)查分析【圖】

    1、影響火電企業(yè)盈利三大因素：電價、燃料成本和發(fā)電量

    通常說來，對于火電企業(yè)特別是煤電企業(yè)，決定盈利能力主要因素有三個方面：電價、燃料成本和發(fā)電量。電價和發(fā)電量直接決定公司收入；燃料成本決定可變成本部分；不可變成本折舊和運維成本相對固定，但如果發(fā)電量越多，單位成本越低，所以分析清楚這三個方面能夠幫助我們判斷火電企業(yè)盈利未來的變化。

    火電企業(yè)盈利相對于三因素的敏感性分析

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    2018 年煤炭價格大概率平穩(wěn)回落

    2016 年 1 月，中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會議正式提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，煤炭行業(yè)首當(dāng)其沖，通過嚴(yán)查違規(guī)、壓減落后、淘汰過剩產(chǎn)能，一段時間甚至執(zhí)行 276 個工作日限產(chǎn)，改變了煤炭市場的供需格局，煤炭價格從 16 年下半年開始，一舉扭轉(zhuǎn)了 2011 年以來呈現(xiàn)的單邊下跌走勢，出現(xiàn)近幾年來罕見大幅上漲。

    今年前三季度，煤價雖然依舊維持在高位，但是出現(xiàn)逐季環(huán)比微幅下降的走勢。以環(huán)渤海動力煤價格指數(shù)為例，2017 年一季度價格平均價格為 593 元/噸，與 2016 年第四季度基本持平，而到了二季度，小幅下降到 587元/噸，三季度再度下滑至 582 元/噸。截止到今年 12 月中旬，環(huán)渤海動力煤價格指數(shù)為 576 元/噸，同比 2016年 12 月中旬已經(jīng)出現(xiàn)了 3.2%的跌幅。雖然冬季會因為冬儲和采暖而出現(xiàn)季節(jié)性上漲，但我們預(yù)計四季度煤炭均價會小幅下滑至 579 元/噸的水平，較去年四季度的水平下降 2.2%。

    環(huán)渤海動力煤價格指數(shù)走勢（單位：元/ 噸）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    環(huán)渤海動力煤價格指數(shù)季度均價（單位：元/ 噸）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    展望 2018 年，我們認(rèn)為隨著煤炭供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革階段性目標(biāo)的初步實現(xiàn)，以及明后兩年先進產(chǎn)能的釋放，將極大緩解目前存在的電、煤供需矛盾。根據(jù)煤炭工業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，經(jīng)過兩年的去產(chǎn)能，截至目前全國煤礦總產(chǎn)能 51-52 億噸/年，其中形成能力的有效產(chǎn)能 39 億噸/年以上，在建和技術(shù)改造煤礦產(chǎn)能 12-13 億噸/年左右。

    國家還加大宏觀調(diào)控力度，對手續(xù)不全的建設(shè)項目，通過產(chǎn)能置換加快補辦相關(guān)手續(xù)；對部分先進產(chǎn)能煤礦、安全保障能力較高的露天煤礦和低瓦斯煤礦通過核增生產(chǎn)能力。據(jù)統(tǒng)計今年上半年，全國新增煤礦產(chǎn)能 9000萬噸，預(yù)計全年新增產(chǎn)能 2 億噸左右。而到 2020 年，具備生產(chǎn)能力的煤礦產(chǎn)能將在現(xiàn)有基礎(chǔ)每年再凈增 3-4 億噸，年均復(fù)合增長率達到 10.1%。

    煤礦產(chǎn)能增長情況（單位：億噸）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    而從產(chǎn)量上看，2016 年供給側(cè)改革進行到最高峰時，全國原煤月度產(chǎn)量曾經(jīng)下滑到 2.6 億噸的水平，目前已經(jīng)逐步恢復(fù)到將近 3 億噸左右，同比增速也從前幾年基本在 0 以下，回到 0 以上的水平。

    中國電煤價格指數(shù)全國平均價（單位：元/ 噸）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    從市場供需結(jié)構(gòu)看，由于汛期來水較好，今年火電發(fā)電量增速逐步回落，煤炭銷量增速已經(jīng)連續(xù) 7 個月超過火電發(fā)電量增速，而且我們認(rèn)為這一趨勢有望繼續(xù)保持。這一現(xiàn)象預(yù)示著目前緊張的煤炭供給局面將會逐步得到緩解，電、煤供需矛盾有望扭轉(zhuǎn)。

    環(huán)渤海動力煤價格指數(shù)及煤炭銷量、火電發(fā)電量增速對比（單位：元/ 噸）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    2018 年長協(xié)煤談判將進入尾聲，從目前傳出的消息來看，今年煤炭長協(xié)有望延續(xù) 2017 年“基準(zhǔn)+浮動”的機制，而基準(zhǔn)價也與 2017 年的 535 元/噸持平。今年 11 月，發(fā)改委曾專門下發(fā)《關(guān)于推進 2018 年煤炭中長期合同簽訂履行工作的通知》，再度明確要求 2018 年中長期合同數(shù)量應(yīng)達到自有資源或采購量的 75%以上，而且要求全年合同履約不低于 90%。

    綜合以上判斷，我們認(rèn)為，隨著明年煤炭供給提升以及長協(xié)電煤履約率提高，火電企業(yè)的燃料成本將相較于今年有所下降，幅度有可能達到 5%左右。

    2018 年煤電聯(lián)動有望上調(diào)電價

    煤電價格實行區(qū)間聯(lián)動。以 5000 大卡/千克電煤價格為標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)周期內(nèi)電煤價格與基準(zhǔn)煤價相比波動不超過每噸 30 元（含）的，成本變化由發(fā)電企業(yè)自行消納，不啟動聯(lián)動機制。當(dāng)周期內(nèi)電煤價格與基準(zhǔn)煤價相比波動超過每噸 30 元的，對超過部分實施分檔累退聯(lián)動，即當(dāng)煤價波動超過每噸 30 元且不超過 60 元（含）的部分，聯(lián)動系數(shù)為 1；煤價波動超過每噸 60 元且不超過 100 元（含）的部分，聯(lián)動系數(shù)為 0.9；煤價波動超過每噸 100元且不超過 150 元（含）的部分，聯(lián)動系數(shù)為 0.8；煤價波動超過每噸 150 元的部分不再聯(lián)動。按此測算后的上網(wǎng)電價調(diào)整水平不足每千瓦時 0.2 分錢的，當(dāng)年不實施聯(lián)動機制，調(diào)價金額并入下一周期累計計算。按煤電價格聯(lián)動機制調(diào)整的上網(wǎng)電價和銷售電價于每年 1 月 1 日實施。

    煤電聯(lián)動機制納入聯(lián)動的煤價計算公式

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    2017 年 1 月 4 日，國家發(fā)改委表示，根據(jù)煤電聯(lián)動機制，每期電煤價格按照上一年 11 月至當(dāng)年 10 月電煤價格平均數(shù)確定，2016 年當(dāng)期全國電煤價格指數(shù)平均為每噸 347.5 元，中國電力企業(yè)聯(lián)合會公布的年度燃煤電廠供電標(biāo)準(zhǔn)煤耗為每千瓦時 319 克。根據(jù)煤電價格聯(lián)動計算公式測算，2017 年煤電標(biāo)桿上網(wǎng)電價全國平均應(yīng)上漲每千瓦時 0.18 分錢。由于不足每千瓦時 0.2 分錢，2017 年標(biāo)桿上網(wǎng)電價當(dāng)年不調(diào)整。

    不過，由于煤炭價格高企，火電企業(yè)經(jīng)營困難，今年 6 月 16 日發(fā)改委正式下發(fā)文件，自 2017 年 7 月 1 日起，取消向發(fā)電企業(yè)征收的工業(yè)企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整專項資金、將重大水利工程建設(shè)基金和大中型水庫移民后期扶持基金征收標(biāo)準(zhǔn)各降低 25%，騰出的電價空間用于提高燃煤電廠標(biāo)桿上網(wǎng)電價。

    隨后各省紛紛出臺新的火電標(biāo)桿電價，除少數(shù)部分省份未調(diào)整外，全國火電標(biāo)桿電價平均上漲了近 1 分/千瓦時，在煤價高企的情況下緩解了火電企業(yè)的經(jīng)營困難。特別有些省市超額上調(diào)了電價，也有些省市上調(diào)不足，為下一輪電價上調(diào)預(yù)留了部分空間。

    中國電煤價格指數(shù)全國平均價（單位：元/ 噸）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    不過，由于政府整體思路是給工業(yè)企業(yè)降本減負(fù)，終端銷售電價基本不會上調(diào)，因此可供調(diào)整的空間就比較小了。從年中這次調(diào)整的思路來看，為了不動銷售電價，政府取消和降低了電價中所包含的部分行政性收費。目前來看，電價中仍包含的行政性收費還有農(nóng)網(wǎng)還貸基金、可再生能源發(fā)展基金、重大水利工程建設(shè)基金、大中型水庫移民后期扶持基金，其中除了可再生能源發(fā)展基金由于目前缺口較大，短期內(nèi)不會做出調(diào)整外，其他三項基金未來還存在調(diào)降的可能性。我們判斷，如果 2018 年這三項政府性基金分別調(diào)降 25%同時壓縮輸配電費用，電價有望上調(diào) 1 分/千瓦時左右。

    2、火電供給側(cè)改革有助于提升裝機利用小時

    今年 3 月，李克強總理在“兩會”政府工作報告中提出，2017 年要淘汰、停建、緩建煤電產(chǎn)能 5000 萬千瓦以上，防范化解煤電產(chǎn)能過剩風(fēng)險，提高煤電行業(yè)效率，為清潔能源發(fā)展騰空間。

    實際上從 2016 年開始，火電行業(yè)的供給側(cè)改革就已經(jīng)提上議事日程了， 《電力發(fā)展“十三五”規(guī)劃（2016-2020年）》就提出 2020 年煤電裝機力爭控制在 11 億千瓦以內(nèi)，力爭淘汰火電落后產(chǎn)能 2000 萬千瓦以上。截止到 2016年底，我國煤電裝機約 9.5 億千瓦，如果到 2020 年煤電控制在 11 億千瓦的話，意味著煤電裝機年均復(fù)合增長率為 3.73%。

    淘汰產(chǎn)能中，我們估計 30 萬千瓦以下（不含 30 萬）的機組裝機總規(guī)模約 1.1 億千瓦，其中非熱電聯(lián)供純凝機組規(guī)模約 3000 萬千瓦，屬于優(yōu)先淘汰的目標(biāo)，與“十三五”規(guī)劃中提到的淘汰 2000 萬千瓦以上的落后產(chǎn)能基本契合。2016 年，我國實際淘汰了 491.8 萬千瓦落后煤電產(chǎn)能，而根據(jù)國家能源局局長努爾•白克力近期的一次講話中提到，2017 年要確保淘汰煤電落后產(chǎn)能 500 萬千瓦，停建、緩建煤電產(chǎn)能 4500 萬千瓦以上。

    煤電裝機增速預(yù)測（單位：億千瓦）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    煤電機組淘汰目標(biāo)

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    由于今年我國宏觀經(jīng)濟發(fā)展勢頭良好，前 11 個月全社會用電量保持在 6.5%的較高增速，火電發(fā)電量同比增長 4.7%，疊加供給側(cè)改革帶來裝機增速放緩，今年前 11 個月火電利用小時數(shù)一改過去幾年的下跌趨勢，微升 16 個小時。

    新增裝機方面，雖然今年前 11 個月新增裝機較 2016 年同期略有增加，但火電總體裝機增速較 2016 年是下降的，由于 16 年開始審批機組大幅減少，再加上停建緩建，2017-2018 年投產(chǎn)高峰過后基本再沒有新增火電裝機，火電設(shè)備利用小時數(shù)有望走出趨勢性回升。

    火電設(shè)備利用小時數(shù)（單位：小時）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    火電裝機容量及增速（單位：億千瓦）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    3、18 年火電迎來業(yè)績反轉(zhuǎn)，關(guān)注煤電央企重組帶來的機會

    由于今年煤價高企，火電行業(yè)盈利困難，18 年電價調(diào)整將給火電企業(yè)帶來較大的盈利改善空間。經(jīng)過我們測算，僅就電價上漲 1 分而言，將對主要火電企業(yè)帶來的業(yè)績增速就達到 16%-90%；如果再疊加煤炭成本下降5%，火電企業(yè)業(yè)績增長將達到 37%-236%。主要火電企業(yè)的市盈率估值水平將從現(xiàn)在 20 多倍左右的水平回落到10 倍左右。

    主要火電企業(yè) 2018 年盈利預(yù)測

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    除開電價上調(diào)和煤價下降外，我們認(rèn)為 2018 年煤電央企整合還將繼續(xù)成為火電行業(yè)值得關(guān)注的焦點。2017年初，國資委提出將通過深度整合重組，采取縱向整合、橫向整合，加快推進鋼鐵、煤炭、電力合并。6 月份的國企改革吹風(fēng)會上，國資委強調(diào)將穩(wěn)妥推進煤電、重型裝備制造、鋼鐵等領(lǐng)域重組，深化中央企業(yè)兼并重組試點，集中資源形成合力，更好發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。

    相關(guān)報告：智研咨詢發(fā)布的《2017-2022年中國火電行業(yè)深度調(diào)研及投資戰(zhàn)略研究報告》