食品飲料行業(yè):對(duì)標(biāo)百威亞太,我國(guó)啤酒行業(yè)的進(jìn)階之路

    啤酒之王欲分拆亞太資產(chǎn)上市,中國(guó)市場(chǎng)是皇冠上的明珠。百威英博是全球最大的啤酒集團(tuán),旗下啤酒品牌超過(guò)500個(gè),2018年啤酒銷(xiāo)量567億升,銷(xiāo)量占全球市場(chǎng)份額超過(guò)30%。亞太是全球最大的啤酒消費(fèi)市場(chǎng),2018年占全球啤酒消費(fèi)量的37%,作為新興市場(chǎng)代表,相比于發(fā)達(dá)國(guó)家成熟市場(chǎng)量利成長(zhǎng)空間大,是百威英博重點(diǎn)戰(zhàn)略市場(chǎng)。而中國(guó)區(qū)在百威亞太銷(xiāo)量占比73%,收入端占比58.5%,更是皇冠上的明珠。國(guó)內(nèi)啤酒市場(chǎng)高端化趨勢(shì)加速,百威英博在高端及超高端啤酒市場(chǎng)消費(fèi)量占比46.6%把握主動(dòng)權(quán),國(guó)內(nèi)本土啤酒企業(yè)通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)搶占更高價(jià)格帶。

    本文對(duì)百威亞太招股書(shū)詳細(xì)解讀,從開(kāi)源和節(jié)流兩個(gè)方面闡述其對(duì)我國(guó)啤酒行業(yè)未來(lái)發(fā)展方向的啟示:

    1)開(kāi)源:抓住高端化趨勢(shì)、提升噸酒價(jià)是國(guó)內(nèi)啤酒企業(yè)突圍的首要任務(wù)。運(yùn)營(yíng)模式的差別決定了高端啤酒銷(xiāo)售半徑更大、銷(xiāo)售渠道附加值更高、利潤(rùn)空間更大。百威英博長(zhǎng)袖善舞,憑借豐富且多層次的品牌及產(chǎn)品組合、出色的市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)能力、與產(chǎn)品匹配的渠道優(yōu)勢(shì),在亞太地區(qū)高端啤酒市場(chǎng)占據(jù)一席之地。從財(cái)務(wù)角度看,高端/超高端啤酒的毛利率分別是實(shí)惠啤酒的5x/9x,是提高毛利率的主要推動(dòng)力。對(duì)標(biāo)百威亞太,國(guó)內(nèi)啤酒企業(yè)噸價(jià)及毛利率仍有較大提升空間,靜態(tài)角度看整體噸酒價(jià)每提升5%,毛利率增加1pct。

    2)節(jié)流:國(guó)內(nèi)啤酒企業(yè)產(chǎn)能優(yōu)化及效率提升空間大。3G資本將其削減成本、精英化管理的文化精髓植入百威英博,秉承避免不必要成本以釋放資源進(jìn)一步投放品牌及營(yíng)銷(xiāo)的經(jīng)營(yíng)策略。對(duì)標(biāo)百威亞太,國(guó)內(nèi)啤酒企業(yè)產(chǎn)能利用率、單廠啤酒產(chǎn)量較低,在產(chǎn)能優(yōu)化及供應(yīng)鏈效率方面具備改善空間。2015-16年重慶啤酒率先開(kāi)啟供應(yīng)鏈優(yōu)化,關(guān)停9家低效工廠,提升費(fèi)效比,2018年EBITDAmargin達(dá)到19.1%,領(lǐng)先其他本土啤酒品牌。

    投資建議:我國(guó)啤酒行業(yè)進(jìn)入高端化+產(chǎn)能優(yōu)化雙輪驅(qū)動(dòng),利潤(rùn)加速提升的階段。在量減價(jià)增+競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)趨穩(wěn)背景下,國(guó)內(nèi)啤酒企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)策略從過(guò)去“跑馬圈地”搶占市場(chǎng)份額轉(zhuǎn)變?yōu)橥ㄟ^(guò)高端化“注重利潤(rùn)高質(zhì)量增長(zhǎng)”。參考百威亞太,從開(kāi)源、節(jié)流兩個(gè)方面考慮,當(dāng)前國(guó)內(nèi)主要啤酒企業(yè)中,受益的先后順序?yàn)槿A潤(rùn)啤酒、青島啤酒、重慶啤酒。啤酒行業(yè)通常用EV/EBITDA進(jìn)行估值,成熟啤酒市場(chǎng)的估值水平約為15x,我國(guó)啤酒行業(yè)高端化正當(dāng)時(shí),主要啤酒企業(yè)的平均估值水平在25x左右。

    風(fēng)險(xiǎn)提示:宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng),天氣、政策法規(guī)等因素不確定性,原材料成本、外匯匯率波動(dòng),行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈。